Доллар в июне вырос не из-за одной новости. Курс, действовавший на 1 июня, был около 71,02 рубля, а на 26 июня Банк России установил 75,6347 рубля за доллар. Рост примерно на 6,5 процента выглядит заметно, но пока больше похож на откат после весеннего укрепления рубля, а не на валютный шок. Весной российская валюта получила слишком много поддержки сразу: высокая ставка, продажи валюты компаниями, слабый импортный спрос и небольшие чистые покупки валюты со стороны государства.
В июне часть опор ослабла. Нефть резко подешевела, Минфин увеличил покупки валюты и золота по бюджетному правилу, Банк России снизил ставку, майский налоговый период закончился, а бизнес и население стали активнее покупать валюту. Рынок не обязан реагировать на каждый фактор мгновенно, но совпадение пяти причин быстро сдвинуло баланс не в пользу рубля.
1. Рубль откатился после слишком сильного весеннего укрепления
Весной рубль укрепился до уровней, которые выглядели жесткими для экспортеров и бюджета. По официальным курсам ЦБ доллар в конце мая и начале июня находился около 71 рубля. Такой курс был удобен для покупателей импортной техники, поездок и валютных расходов, но хуже подходил экспортерам, которые получают выручку в валюте, а большую часть издержек несут в рублях.
Сильный рубль держался на временной комбинации факторов. Экспортеры продавали валюту, импорт не создавал такого же встречного спроса, а рублевые ставки оставались высокими. Когда несколько подпорок начали слабеть, рынок просто вернул доллар в район 75 рублей. Поэтому формулировка «рубль рушится» здесь пока преувеличивает масштаб движения.
Типичная ошибка в таких ситуациях, смотреть только на недельный график. Если взять старт июня, рост доллара кажется резким. Если смотреть шире, июньское движение больше похоже на нормализацию после чрезмерно крепкого рубля.
2. Минфин стал заметнее покупать валюту и золото
С 5 июня по 6 июля Минфин направляет на покупку иностранной валюты и золота 208,2 млрд рублей. Ежедневный объем операций составляет 9,9 млрд рублей. Но для рынка важен не только общий объем Минфина, а чистый эффект после корректировки операций ЦБ. По расчетам, с учетом такой корректировки покупки валюты выросли примерно до 5,28 млрд рублей в день против 1,18 млрд рублей в предыдущем периоде.
Механика простая. Когда государство покупает валютные активы, на рынке появляется дополнительный спрос на валюту и золото. Такой спрос не обязательно превращается в немедленный скачок доллара, но он уменьшает поддержку рубля. Весной влияние бюджетного правила было мягче, а в июне поток стал заметнее.
Здесь нельзя писать, что Минфин «уронил рубль». Одних операций Минфина мало для полноценного разворота курса. Но если Минфин покупает больше, нефть дешевеет, а налоговый период уже прошел, давление складывается.
3. Нефть перестала помогать рублю
Для рубля важна не только текущая цена барреля, а ожидания по будущей экспортной выручке. Дорогая нефть означает больше валютной выручки у экспортеров, больше налоговой базы для бюджета и больше предложения валюты на рынке. Когда нефть падает, рынок начинает заранее закладывать более слабый приток валюты.
В июне Brent резко просела. В начале месяца котировки держались выше 90 долларов за баррель, а к 26 июня утром Brent торговалась около 73,75 доллара, по данным Interfax. Для рубля такой спад не работает как кнопка. Валютная выручка приходит с лагом, компании продают валюту по собственным графикам, а расчеты проходят через сложную санкционную инфраструктуру. Но направление влияния понятное: слабее нефть, слабее естественная поддержка рубля.
Тут легко попасть в грубое упрощение. Нельзя сказать, что нефть упала на 20 процентов, значит, рубль обязан ослабнуть на 20 процентов. На курс влияют дисконты, логистика, налоги, юаневые расчеты, платежи через банки и спрос импортеров. Нефть задает фон, но не рисует курс в одиночку.
4. Ставка снижается, а рублевые активы теряют часть преимущества
19 июня Банк России снизил ключевую ставку на 25 базисных пунктов, до 14,25 процента годовых. Ставка остается высокой, поэтому рубль не лишился поддержки полностью. Но рынок торгует не только текущую ставку, а ожидания. Если участники ждут дальнейшего смягчения, рублевые депозиты, облигации и кэш постепенно теряют часть прежней привлекательности.
Ставка влияет на курс через несколько каналов. Высокая доходность удерживает деньги в рублях. Более мягкая денежно-кредитная политика оживляет кредит, спрос и импорт. Импорту нужна валюта, а значит, снижение ставки косвенно увеличивает будущий спрос на валюту.
При этом ЦБ не дал рынку простого сигнала «ставка быстро пойдет вниз». Регулятор продолжает говорить о проинфляционных рисках, повышенных ожиданиях и бюджетном факторе. Поэтому ставка давит на рубль не сама по себе, а через ожидания дальнейшего цикла снижения.
5. Закончился налоговый период, а спрос на валюту ожил
В конце месяца экспортеры обычно продают часть валютной выручки, чтобы платить налоги. Такой поток поддерживает рубль. Когда налоговый период проходит, часть предложения валюты исчезает. В начале июня рынок как раз остался без этой краткосрочной подпорки, а спрос на валюту со стороны импортеров и населения стал заметнее.
Бизнес мог заранее покупать валюту, считая курс около 70-72 рублей привлекательным для будущих закупок. Население традиционно активнее интересуется валютой летом из-за поездок, зарубежных платежей и попыток защитить сбережения. Сам по себе отпускной спрос не способен развернуть валютный рынок, но в связке с нефтью, Минфином и ставкой он добавляет давления.
Еще одна ошибка, смешивать официальный курс ЦБ, банковский курс покупки, курс продажи и котировки в приложениях. После изменения валютной инфраструктуры доллар для частного пользователя часто выглядит дороже официального курса из-за банковского спреда, наличной доступности и внутренних лимитов банка. Поэтому фраза «доллар уже намного выше» без уточнения источника может вводить читателя в заблуждение.
Что дальше смотреть
Для оценки рубля в ближайшие недели важнее всего три индикатора. Первый, нефть Brent и российские экспортные цены. Второй, параметры операций Минфина после 6 июля. Третий, сигналы ЦБ по ставке на следующем заседании. Если нефть останется слабой, Минфин сохранит заметные покупки, а рынок будет ждать дальнейшего снижения ставки, район 75 рублей может стать не потолком, а новой рабочей зоной.
Если нефть отскочит, налоговый период снова увеличит продажи валюты, а ЦБ остудит ожидания быстрого снижения ставки, рубль может вернуть часть потерь. Поэтому честнее говорить не о гарантированной девальвации, а о смене баланса: в июне факторов против рубля стало больше, чем факторов за рубль.
Материал не является инвестиционной рекомендацией. Валютный курс зависит от решений ЦБ, бюджета, нефтяного рынка, расчетной инфраструктуры, поведения экспортеров и спроса импортеров. Покупать валюту только потому, что доллар вырос за неделю, так же рискованно, как продавать ее только потому, что весной рубль был сильным.
Итог простой. Доллар растет из-за пяти причин: рубль откатывается после весеннего укрепления, Минфин увеличил покупки валюты и золота, нефть резко подешевела, ставка начала снижаться, а окончание налогового периода совпало с оживлением спроса на валюту. Главный риск для читателя не в самом курсе 75 рублей, а в неверной интерпретации движения. Пока рынок не показывает паники, но июнь ясно показал, что прежняя поддержка рубля стала слабее.
